陳劍：“餡餅”成“陷阱”——中國企業跨國併購困局

香港《經濟導報》第34期／中國經濟迅速崛起，已經到從獲取資源到開拓國際市場都要推進全球化步伐的時間，進行全球化資源配置是中國企業國際化進程中不可避免要邁出的重要一步。再則，中國企業的跨國經營也來源於做大、做強的衝動，“快速做大做強”成為眾多企業追求的目標。中國企業面臨的發展瓶頸與增長極限，使得橫向開拓國際市場成為一種必然。

      近年來中國企業跨國併購的豪舉成為業界關注焦點。2003年11月TCL公司收購法國湯姆遜公司的電視機與DVD生產部門，組建TCL—湯姆遜電子有限公司，接著以5.4億“迎娶”阿爾卡特手機業務，成立TCL—阿爾卡特手機有限公司；聯想集團以17.8億美元收購IBM的全球PC業務。當人們還在為TCL併購湯姆遜、阿爾卡特，聯想收購IBM的PC業務等中國企業跨國併購得失爭論不休之際，又有兩宗規模更大的國際併購浮出水面：海爾報價22.5億美元欲收購美國第三大家電企業—美泰克；中海油以185億美元高價對美國第八大石油公司尤尼科發出收購要約。中國企業“蛇吞象”的一幕掀起跨國併購的高潮。

      其實，還有更多不為人知的中國企業海外併購運動悄然上演，引起媒體與投資界的廣泛關注。據統計，截至2004年底，經商務部批准備案的中國非金融類境外企業累計達到8300多家，中國累計對外直接投資近370億美元。在中國企業的對外投資中，併購投資成為最為活躍的組成部份，佔對外投資的40％。根據投資銀行里昂證券統計，2003年中國企業的海外併購開支達28.5億美元，2004年接近70億美元，2005年將達到140億美元。
然而，這一切僅僅只是個開始。國際知名投資銀行雷曼兄弟全球併購部門分析認為，2004年，中國在亞洲國家（除日本外）的總併購額中的比例僅佔20％，但是，2005年以及未來數年，中國將成為世界併購圈中的重要國家。
   戰略抉擇

      從市場角度來看，國際市場對中國具有越來越重要的意義，中國企業必須通過各種可能的途徑迅速地成長為國際化的企業。到2020年國民生產總值翻兩番總體戰略目標的實現，必須保持年均8％左右的增長率。然而，國內99％的商品過剩，開拓海外市場成為必然，意味著中國企業增長的銷售額將有很大部份要直接針對國際市場。從資源角度來講，礦產、能源、木材等戰略性資源總量總是有限，難以滿足中國經濟持續高速增長的需要，在全球範圍內尋找資源儲備、支撐中國經濟持續穩定發展，也是非常重要的一環。中海油意欲併購尤尼科、中國五礦集團欲出400億元人民幣巨資與加拿大最大的礦業公司—諾蘭達公司（Noranda）進行排他性全面收購的談判，就是典型的例子。

      學界認為，企業國際化有兩種模式，一種是自我發展模式，依據自身力量做品牌，以品牌提升產品附加值，致力於核心技術研發，以自主創新進入國際產業鏈高附加值環節，不借助外力實施國際市場開發，滾雪球式發展；另一種是跨國併購模式，就是通過與國際資本聯姻加速國際化進程，以國際品牌帶動企業發展。然而自我發展模式的自主品牌與自主研發這種選擇開發周期長，進度慢，成效不明顯，相對難度較大，而且耗費金錢驚人，企業在國內必須具有較強的盈利能力，否則難以承受一定時期內國際化帶來的虧損，大部份中國企業在國際市場上的三流品牌角色很難對開拓國際市場形成拉動力。而跨國併購借助國際一流品牌、工廠、渠道資源開拓國際市場，時間成本低，省時、省力。在主流企業看來，國際市場空間資源是有限的，競爭對手佔去一份，則本土企業就少一份機會，因此，在競爭對手尚未完成國際戰略佈局之前，進入並完成國際市場架構，比“老牛拉破車式”的自我發展模式，至少可以節約大量時間成本。跨國併購實際上是中國企業權衡利弊後的現實抉擇。

      通過跨國併購建立起新的組織、收購瓶頸資源、佔有核心技術、增加持股價值、提高規模經濟和協同效應、獲得避稅優惠，為深入拓展國際市場創造大好商機。一批優秀的中國企業在國際鋼材、石油、汽車、家電、電子、紡織、採礦市場中嶄露頭角，積極嘗試著跨國併購，拓展國際市場空間。

“成也蕭何敗也蕭何”

      完成併購後的新聯想全球出貨量將達到1190萬台，銷售額一舉升至120億美元，以7.8％的全球出貨量成為僅次於DELL和HP的世界第三大PC廠商，而此前聯想的年銷售額僅有30億美元左右。非但如此，聯想還獲得了IBM在個人電腦領域的全部知識產權、遍佈160個國家的銷售網絡、1萬名員工，以及五年內使用“IBM”和“Think”品牌的權利。
      TCL併購法國湯姆遜彩電部門、阿爾卡特，組建的合資公司擁有市場互補、強大的品牌力量、製造上的協同效應、更加豐富的產品線、世界領先的共同的聯合研發實力，實現歐洲技術與營銷同中國低成本製造的完美結合。TCL已初嘗“跨國婚姻”的甜頭，TCL彩電、手機，借力湯姆遜、阿爾卡特，順利進入歐美市場；TCL多媒體2005年第一季度營業額增長97％；TCL—湯姆遜電子公司去年全年彩電銷量達1672萬台，一躍成為全球銷量最大的彩電企業；TCL—阿爾卡特手機公司手機總銷量也超過1000萬部。

      中國企業在國際市場上的表演似乎達到了一個高潮。美林集團前首席經濟學家曾經預測，未來數年內，中國公司收購外國企業的規模將達到每年800億美元；美國商界也發出“中國公司來了”的驚呼。然而，海外併購是一項高風險的跨國資本流動，中國企業試水海外的實踐中，挫折與失敗屢見不鮮。
      2004年底聯想首次公佈併購消息後複盤當天，股價下跌7.5％；TCL自TCL—湯姆遜電子公司挂牌以來，2004年7月到12月股價下挫40％；今年第一季度，TCL集團業績報告顯示，虧損額達到3.27億元人民幣，每股虧損0.1265元，而上一年同期的淨利潤則高達2.48億元；TCL多媒體2005年第一季度利潤卻由去年同期的2.53億元轉為4,800萬元虧損；TCL通訊今年第一季度由去年同期的盈利2.06億元轉為虧損3.86億元。現實似乎顯示，中國企業“成也併購，敗也併購”。
      2004年7月19日，退出競購，海爾集團對美國電氣企業美泰公司的競購進入“死角”；8月2日，中海油表示，為維護股東利益，公司無意提高購價，撤回其對優尼科的收購要約，而此時中海油報價仍超出雪佛龍競價10億美元。
      TCL併購法國湯姆遜的美好期望化為泡影；五礦集團對加拿大諾蘭達的併購僵持不下，尚無定論；海爾在競爭對手惠爾浦咄咄逼人的攻勢之下選擇放棄；中海油黯然退卻尤尼科。被收購的海外企業到底會為中國企業帶來利潤還是會成為燙手山芋？中國企業跨國併購究竟存在哪些羈絆？業界更為關注這些。

  財務政治文化陷阱

      單憑虧損一項指標認定一個企業國際化失敗，未免顯得過於簡單。LG為了架構中國市場戰略，寧願忍受中國市場長達13年的虧損，顯示出這個企業長遠的戰略眼光。如果一個企業長期不能實現品牌形象在國際市場的提升，併購即使短期之內盈利也沒有太大的意義。再則，跨國併購的實踐表明成功率並不樂觀，美國著名企業管理機構科爾尼的統計資料顯示，全球併購案例中，只有20％的併購能實現最初設想，大部份的併購均以失敗告終。初試國際市場的中國企業也沒有例外的理由。

      然而，中國企業在併購、整合中的確遇到意想不到的難題。TCL掌門人李東生反思，跨國併購的前期調研和分析非常重要，要對可能發生的風險有足夠預計，整合過程中，管理團隊彼此了解和溝通，跨越中西企業文化差異障礙，整合差異文化，相互尊重，求同存異，加速整合過程，實現協同效應，這樣才能實現併購設想。

      華爾街分析師認為，海爾之所以決定退出角逐美泰克競購大戰，是因為在盡職調查時發現整合風險過高。2005年第一季度，美泰克淨收入僅773.2萬美元，同比銳減80％，其股價應聲跌至52周最低點9.21美元；龐大債務導致的財務成本也令其管理者捉襟見肘，已經很難從資本市場再融資。美泰克的人力成本仍有再度升高之勢，併購後的裁員可能引起司法機關介入等窘境使海爾重新審視併購美泰克的商業價值，最終退卻。巨大的融資成本及債務負擔破壞了企業原本穩健的財務結構也是中國企業跨國併購不得不考慮的。
儘管在美國民間中海油併購尤尼科的支持率很高，然而令眾多國內外能源領域專家、學者不解的是在美國政府，本該是一個雙贏的、簡單的企業併購行為，卻被無端政治化，遭到國會的重重阻撓，這是中海油在競購之前怎麼也沒料想到的。跨國併購肯定存在著各種困難，如果不在初期進行全盤估計，事後發現自然會加大收購成本，來自政治方面的障礙也是一個不容忽視的因素。
種種併購整合難題預示著中國企業的跨國併購注定是一條艱辛之路。

  未雨綢繆

      收購一個業已成型但時運不佳的國際品牌而獲取市場份額，進而得到某種核心優勢，關鍵技術、營銷渠道、國際品牌，不失為中國企業開拓國際市場的明智之舉。然而，跨國併購的中國企業面臨信息不對稱，併購整合等諸多致命風險。付出價格高於被併購企業的實際價值，整合中無法獲得足夠的回報彌補付出的溢價，或發現難以逾越的整合障礙和致命缺陷，整合難度高於最初預期等，想象中的“餡餅”往往變成“陷阱”。

      實際上，跨國併購並非易事，日本和韓國的消費電子巨頭在投入多年時間和巨額資金之後才在國外站穩腳跟，試水國際市場的中國企業必然要付出更大代價。制定跨國併購策略、篩選併購目標、執行併購交易、迅速實施和整合是中國企業成功併購的必經步驟。未雨綢繆，揚長避短，趨利避害，做好國內市場的同時，籌集足夠資金支付跨國併購；培養國際化管理團隊，深入了解併購對象所在地的制度、規則、文化；整合差異文化以及併購後如何留住被收購企業的管理人員、供應商、渠道合作夥伴與客戶等都是中國企業跨國併購所要練好的內功。香港《經濟導報》第34期／中國經濟迅速崛起，已經到從獲取資源到開拓國際市場都要推進全球化步伐的時間，進行全球化資源配置是中國企業國際化進程中不可避免要邁出的重要一步。再則，中國企業的跨國經營也來源於做大、做強的衝動，“快速做大做強”成為眾多企業追求的目標。中國企業面臨的發展瓶頸與增長極限，使得橫向開拓國際市場成為一種必然。

      近年來中國企業跨國併購的豪舉成為業界關注焦點。2003年11月TCL公司收購法國湯姆遜公司的電視機與DVD生產部門，組建TCL—湯姆遜電子有限公司，接著以5.4億“迎娶”阿爾卡特手機業務，成立TCL—阿爾卡特手機有限公司；聯想集團以17.8億美元收購IBM的全球PC業務。當人們還在為TCL併購湯姆遜、阿爾卡特，聯想收購IBM的PC業務等中國企業跨國併購得失爭論不休之際，又有兩宗規模更大的國際併購浮出水面：海爾報價22.5億美元欲收購美國第三大家電企業—美泰克；中海油以185億美元高價對美國第八大石油公司尤尼科發出收購要約。中國企業“蛇吞象”的一幕掀起跨國併購的高潮。

      其實，還有更多不為人知的中國企業海外併購運動悄然上演，引起媒體與投資界的廣泛關注。據統計，截至2004年底，經商務部批准備案的中國非金融類境外企業累計達到8300多家，中國累計對外直接投資近370億美元。在中國企業的對外投資中，併購投資成為最為活躍的組成部份，佔對外投資的40％。根據投資銀行里昂證券統計，2003年中國企業的海外併購開支達28.5億美元，2004年接近70億美元，2005年將達到140億美元。
然而，這一切僅僅只是個開始。國際知名投資銀行雷曼兄弟全球併購部門分析認為，2004年，中國在亞洲國家（除日本外）的總併購額中的比例僅佔20％，但是，2005年以及未來數年，中國將成為世界併購圈中的重要國家。
   戰略抉擇

      從市場角度來看，國際市場對中國具有越來越重要的意義，中國企業必須通過各種可能的途徑迅速地成長為國際化的企業。到2020年國民生產總值翻兩番總體戰略目標的實現，必須保持年均8％左右的增長率。然而，國內99％的商品過剩，開拓海外市場成為必然，意味著中國企業增長的銷售額將有很大部份要直接針對國際市場。從資源角度來講，礦產、能源、木材等戰略性資源總量總是有限，難以滿足中國經濟持續高速增長的需要，在全球範圍內尋找資源儲備、支撐中國經濟持續穩定發展，也是非常重要的一環。中海油意欲併購尤尼科、中國五礦集團欲出400億元人民幣巨資與加拿大最大的礦業公司—諾蘭達公司（Noranda）進行排他性全面收購的談判，就是典型的例子。

      學界認為，企業國際化有兩種模式，一種是自我發展模式，依據自身力量做品牌，以品牌提升產品附加值，致力於核心技術研發，以自主創新進入國際產業鏈高附加值環節，不借助外力實施國際市場開發，滾雪球式發展；另一種是跨國併購模式，就是通過與國際資本聯姻加速國際化進程，以國際品牌帶動企業發展。然而自我發展模式的自主品牌與自主研發這種選擇開發周期長，進度慢，成效不明顯，相對難度較大，而且耗費金錢驚人，企業在國內必須具有較強的盈利能力，否則難以承受一定時期內國際化帶來的虧損，大部份中國企業在國際市場上的三流品牌角色很難對開拓國際市場形成拉動力。而跨國併購借助國際一流品牌、工廠、渠道資源開拓國際市場，時間成本低，省時、省力。在主流企業看來，國際市場空間資源是有限的，競爭對手佔去一份，則本土企業就少一份機會，因此，在競爭對手尚未完成國際戰略佈局之前，進入並完成國際市場架構，比“老牛拉破車式”的自我發展模式，至少可以節約大量時間成本。跨國併購實際上是中國企業權衡利弊後的現實抉擇。

      通過跨國併購建立起新的組織、收購瓶頸資源、佔有核心技術、增加持股價值、提高規模經濟和協同效應、獲得避稅優惠，為深入拓展國際市場創造大好商機。一批優秀的中國企業在國際鋼材、石油、汽車、家電、電子、紡織、採礦市場中嶄露頭角，積極嘗試著跨國併購，拓展國際市場空間。

“成也蕭何敗也蕭何”

      完成併購後的新聯想全球出貨量將達到1190萬台，銷售額一舉升至120億美元，以7.8％的全球出貨量成為僅次於DELL和HP的世界第三大PC廠商，而此前聯想的年銷售額僅有30億美元左右。非但如此，聯想還獲得了IBM在個人電腦領域的全部知識產權、遍佈160個國家的銷售網絡、1萬名員工，以及五年內使用“IBM”和“Think”品牌的權利。
      TCL併購法國湯姆遜彩電部門、阿爾卡特，組建的合資公司擁有市場互補、強大的品牌力量、製造上的協同效應、更加豐富的產品線、世界領先的共同的聯合研發實力，實現歐洲技術與營銷同中國低成本製造的完美結合。TCL已初嘗“跨國婚姻”的甜頭，TCL彩電、手機，借力湯姆遜、阿爾卡特，順利進入歐美市場；TCL多媒體2005年第一季度營業額增長97％；TCL—湯姆遜電子公司去年全年彩電銷量達1672萬台，一躍成為全球銷量最大的彩電企業；TCL—阿爾卡特手機公司手機總銷量也超過1000萬部。

      中國企業在國際市場上的表演似乎達到了一個高潮。美林集團前首席經濟學家曾經預測，未來數年內，中國公司收購外國企業的規模將達到每年800億美元；美國商界也發出“中國公司來了”的驚呼。然而，海外併購是一項高風險的跨國資本流動，中國企業試水海外的實踐中，挫折與失敗屢見不鮮。
      2004年底聯想首次公佈併購消息後複盤當天，股價下跌7.5％；TCL自TCL—湯姆遜電子公司挂牌以來，2004年7月到12月股價下挫40％；今年第一季度，TCL集團業績報告顯示，虧損額達到3.27億元人民幣，每股虧損0.1265元，而上一年同期的淨利潤則高達2.48億元；TCL多媒體2005年第一季度利潤卻由去年同期的2.53億元轉為4,800萬元虧損；TCL通訊今年第一季度由去年同期的盈利2.06億元轉為虧損3.86億元。現實似乎顯示，中國企業“成也併購，敗也併購”。
      2004年7月19日，退出競購，海爾集團對美國電氣企業美泰公司的競購進入“死角”；8月2日，中海油表示，為維護股東利益，公司無意提高購價，撤回其對優尼科的收購要約，而此時中海油報價仍超出雪佛龍競價10億美元。
      TCL併購法國湯姆遜的美好期望化為泡影；五礦集團對加拿大諾蘭達的併購僵持不下，尚無定論；海爾在競爭對手惠爾浦咄咄逼人的攻勢之下選擇放棄；中海油黯然退卻尤尼科。被收購的海外企業到底會為中國企業帶來利潤還是會成為燙手山芋？中國企業跨國併購究竟存在哪些羈絆？業界更為關注這些。

  財務政治文化陷阱

      單憑虧損一項指標認定一個企業國際化失敗，未免顯得過於簡單。LG為了架構中國市場戰略，寧願忍受中國市場長達13年的虧損，顯示出這個企業長遠的戰略眼光。如果一個企業長期不能實現品牌形象在國際市場的提升，併購即使短期之內盈利也沒有太大的意義。再則，跨國併購的實踐表明成功率並不樂觀，美國著名企業管理機構科爾尼的統計資料顯示，全球併購案例中，只有20％的併購能實現最初設想，大部份的併購均以失敗告終。初試國際市場的中國企業也沒有例外的理由。

      然而，中國企業在併購、整合中的確遇到意想不到的難題。TCL掌門人李東生反思，跨國併購的前期調研和分析非常重要，要對可能發生的風險有足夠預計，整合過程中，管理團隊彼此了解和溝通，跨越中西企業文化差異障礙，整合差異文化，相互尊重，求同存異，加速整合過程，實現協同效應，這樣才能實現併購設想。

      華爾街分析師認為，海爾之所以決定退出角逐美泰克競購大戰，是因為在盡職調查時發現整合風險過高。2005年第一季度，美泰克淨收入僅773.2萬美元，同比銳減80％，其股價應聲跌至52周最低點9.21美元；龐大債務導致的財務成本也令其管理者捉襟見肘，已經很難從資本市場再融資。美泰克的人力成本仍有再度升高之勢，併購後的裁員可能引起司法機關介入等窘境使海爾重新審視併購美泰克的商業價值，最終退卻。巨大的融資成本及債務負擔破壞了企業原本穩健的財務結構也是中國企業跨國併購不得不考慮的。
儘管在美國民間中海油併購尤尼科的支持率很高，然而令眾多國內外能源領域專家、學者不解的是在美國政府，本該是一個雙贏的、簡單的企業併購行為，卻被無端政治化，遭到國會的重重阻撓，這是中海油在競購之前怎麼也沒料想到的。跨國併購肯定存在著各種困難，如果不在初期進行全盤估計，事後發現自然會加大收購成本，來自政治方面的障礙也是一個不容忽視的因素。
種種併購整合難題預示著中國企業的跨國併購注定是一條艱辛之路。

  未雨綢繆

      收購一個業已成型但時運不佳的國際品牌而獲取市場份額，進而得到某種核心優勢，關鍵技術、營銷渠道、國際品牌，不失為中國企業開拓國際市場的明智之舉。然而，跨國併購的中國企業面臨信息不對稱，併購整合等諸多致命風險。付出價格高於被併購企業的實際價值，整合中無法獲得足夠的回報彌補付出的溢價，或發現難以逾越的整合障礙和致命缺陷，整合難度高於最初預期等，想象中的“餡餅”往往變成“陷阱”。

      實際上，跨國併購並非易事，日本和韓國的消費電子巨頭在投入多年時間和巨額資金之後才在國外站穩腳跟，試水國際市場的中國企業必然要付出更大代價。制定跨國併購策略、篩選併購目標、執行併購交易、迅速實施和整合是中國企業成功併購的必經步驟。未雨綢繆，揚長避短，趨利避害，做好國內市場的同時，籌集足夠資金支付跨國併購；培養國際化管理團隊，深入了解併購對象所在地的制度、規則、文化；整合差異文化以及併購後如何留住被收購企業的管理人員、供應商、渠道合作夥伴與客戶等都是中國企業跨國併購所要練好的內功。