三哥真准备躺下了？高盛报告：印度经济面临五大失控风险

高盛研究团队近日发布报告，对印度增长萎靡和货币政策收紧表示担忧，并将印度市场的投资评价下调至“减持”。笔者认为，在增长失速、通胀失控、资本失助、波动失序和结构失衡这五“失”风险的共同作用下，印度经济的确面临着发展挑战。

　　增长失速

　　近年来，印度一直保持着较快的经济增速。但自2012年以来，印度经济增长面临着失速风险。2012年印度经济增长率为3.99%，增速较2011年和2010年分别下降了3.76个和7.24个百分点。2012年，印度经济增速较新兴市场经济增速低1.08个百分点，是8年来首次增速低于新兴市场整体。

　　2012年第一季度至2013年第一季度，印度实际GDP同比增长率分别为6.2%、3.4%、2.5%、4.07%和2.95%，均低于1997年至今6.78%的历史增速和2008-2012年危机期间6.62%的平均增速。2013年第一季度， 0.48%的环比增速创下了2009年第一季度危机最高峰以来的最低值。

　　通胀失控

　　印度通胀问题始终较为突出。根据IMF的统计数据，2008-2012年，印度CPI同比增幅的年均水平为9.88%，较1980-2012年的历史均速高1.62个百分点。2013年以来，印度通胀压力继续加大。根据IMF的预测，2013年印度年度通胀率可能将为10.82%，较2012年上升1.5个百分点。通胀高企是新兴市场国家普遍存在的问题。但在2009-2012年，印度通胀率比新兴市场整体高4.21个百分点，2013年预估值比新兴市场整体要高4.89个百分点。

　　在通胀绝对水平和相对水平均明显上升的同时，印度通胀的失控风险也不断加大：其一，物价形势恶化伴随着经济增长失速，表明增长放缓并未能通过需求下降的途径带来自然的通胀“冷却效应”；其二，CPI增速和PPI增速变化方向相反，表明成本推动效应的缩小也未能有效缓解通胀压力；其三，通胀上行伴随着货币增速的相对放缓，表明印度央行通过收紧货币来控制通胀的有效性也值得怀疑。

　　资本失助

　　“滞胀”格局的逐渐形成，导致国内社会和国际市场对印度经济的信心下降，而信心缺失直接导致了国际资本外逃。2008-2012年间，外国机构对印度的股权净投资总额为588.6亿美元，债务净投资额为291亿美元；2013年年初至8月5日，外国机构对印度的股权净投资额为126.3亿美元，债务净投资额则为-31.7亿美元；2013年6月以来，外国机构对印度的股权和债务净投资额分别为-27.2亿美元和-79亿美元，表明国际资本正在加速流出印度市场。

　　为避免国际资本快速流出，印度政府于2013年8月批准了一项提案，大幅放宽了对电信、保险（放心保）、石油、天然气和国防等领域外资投资的限制。印度央行则于2013年7月15日将边际贷款工具利率和银行利率分别上调了2个百分点。这些政策的效应有待检验，印度面临的资本失助风险依旧较大。

　　波动失序

　　受国际金融市场震荡加剧和本国经济形势恶化的影响，印度金融市场整体走弱，表现为股指下跌、汇率贬值和国债收益率上升。市场趋弱和资本外逃形成了相互催化的影响，一定程度上引致了波动失序的风险。根据彭博的数据，截至2013年8月6日，印度国家证交所股票指数为5528.5点，较2012年末下跌了6.38%；印度卢比对美元汇率为61.66卢比/美元，较2012年末贬值了12.76%；印度十年期国债收益率为8.274%，较2012年末上升了0.224个百分点。而2013年5月以来，随着国际资本外逃进一步加剧，印度金融市场波动失序风险明显加大。

　　结构失衡

　　长期来看，印度经济则面临着结构失衡的风险。一是财政失衡。根据IMF的数据，2008-2012年，印度的财政赤字率分别为8.56%、10.07%、8.72%、8.44%和8.31%,而在2005-2007年，印度财政赤字率仅为7.47%、6.42%和4.82%。

　　二是外债结构失衡。根据IMF的数据，2012年印度负债率为66.84%，略高于60%的国际警戒线。虽然整体负债率不高，但值得注意的是，2012年，印度外债率（外债/GDP比率）为21.15%，较2010年的阶段性低点上升了3.63个百分点；2012年，印度短期外债占全部外债的比例高达24.81%，2008-2012年这一指标的平均值则为21.61%，远高于1990年以来10.72%的历史均值。大幅升高的短期外债比率意味着，如果出现某种突发性事件，引致集中性的短期外债偿付，那么，印度可能会碰到难以应对的流动性危机。

　　三是贸易失衡。随着经济发展，印度经济的外向性也不断提升。2013年一季度，印度进出口总量的GDP占比为53.66%，较本世纪初提升了27.46个百分点。尽管2011年下半年以来印度卢比对美元一直处于连续贬值的状态，但印度贸易逆差却不降反升，2012年第四季度，印度经常项目赤字率为5.35%，创1998年以来最高纪录，2013年第一季度，印度经常项目赤字率依旧高达5.07%。汇率贬值却伴随着经常项目赤字率的高企，这意味着印度贸易失衡很难通过汇率渠道得以改善。

　　四是人口结构失衡。印度是人口大国，丰富的人力资源为经济发展提供了长期动力。但伴随着经济社会的发展和居民平均寿命的上升，印度人口结构渐趋老龄化。1980年，印度65岁以上人口占总人口比重为3.56%，2011年，这一比例上升至4.99%。人口结构老龄化导致促进印度经济发展的人口红利渐趋缩小。

　　五是电子信息产业发展失衡。电子信息产业的蓬勃发展是支撑印度经济崛起的重要力量。2000-2012年，印度电子信息产业实现了22.09%的年均产值增长，产值年均增速比同期经济增长率高15.06个百分点；2000年，印度电子信息产业产值的GDP占比为2.72%，2012年上升至12%。但是，相对落后的基础设施建设限制了印度电子信息产业的可持续发展。
高盛研究团队近日发布报告，对印度增长萎靡和货币政策收紧表示担忧，并将印度市场的投资评价下调至“减持”。笔者认为，在增长失速、通胀失控、资本失助、波动失序和结构失衡这五“失”风险的共同作用下，印度经济的确面临着发展挑战。

　　增长失速

　　近年来，印度一直保持着较快的经济增速。但自2012年以来，印度经济增长面临着失速风险。2012年印度经济增长率为3.99%，增速较2011年和2010年分别下降了3.76个和7.24个百分点。2012年，印度经济增速较新兴市场经济增速低1.08个百分点，是8年来首次增速低于新兴市场整体。

　　2012年第一季度至2013年第一季度，印度实际GDP同比增长率分别为6.2%、3.4%、2.5%、4.07%和2.95%，均低于1997年至今6.78%的历史增速和2008-2012年危机期间6.62%的平均增速。2013年第一季度， 0.48%的环比增速创下了2009年第一季度危机最高峰以来的最低值。

　　通胀失控

　　印度通胀问题始终较为突出。根据IMF的统计数据，2008-2012年，印度CPI同比增幅的年均水平为9.88%，较1980-2012年的历史均速高1.62个百分点。2013年以来，印度通胀压力继续加大。根据IMF的预测，2013年印度年度通胀率可能将为10.82%，较2012年上升1.5个百分点。通胀高企是新兴市场国家普遍存在的问题。但在2009-2012年，印度通胀率比新兴市场整体高4.21个百分点，2013年预估值比新兴市场整体要高4.89个百分点。

　　在通胀绝对水平和相对水平均明显上升的同时，印度通胀的失控风险也不断加大：其一，物价形势恶化伴随着经济增长失速，表明增长放缓并未能通过需求下降的途径带来自然的通胀“冷却效应”；其二，CPI增速和PPI增速变化方向相反，表明成本推动效应的缩小也未能有效缓解通胀压力；其三，通胀上行伴随着货币增速的相对放缓，表明印度央行通过收紧货币来控制通胀的有效性也值得怀疑。

　　资本失助

　　“滞胀”格局的逐渐形成，导致国内社会和国际市场对印度经济的信心下降，而信心缺失直接导致了国际资本外逃。2008-2012年间，外国机构对印度的股权净投资总额为588.6亿美元，债务净投资额为291亿美元；2013年年初至8月5日，外国机构对印度的股权净投资额为126.3亿美元，债务净投资额则为-31.7亿美元；2013年6月以来，外国机构对印度的股权和债务净投资额分别为-27.2亿美元和-79亿美元，表明国际资本正在加速流出印度市场。

　　为避免国际资本快速流出，印度政府于2013年8月批准了一项提案，大幅放宽了对电信、保险（放心保）、石油、天然气和国防等领域外资投资的限制。印度央行则于2013年7月15日将边际贷款工具利率和银行利率分别上调了2个百分点。这些政策的效应有待检验，印度面临的资本失助风险依旧较大。

　　波动失序

　　受国际金融市场震荡加剧和本国经济形势恶化的影响，印度金融市场整体走弱，表现为股指下跌、汇率贬值和国债收益率上升。市场趋弱和资本外逃形成了相互催化的影响，一定程度上引致了波动失序的风险。根据彭博的数据，截至2013年8月6日，印度国家证交所股票指数为5528.5点，较2012年末下跌了6.38%；印度卢比对美元汇率为61.66卢比/美元，较2012年末贬值了12.76%；印度十年期国债收益率为8.274%，较2012年末上升了0.224个百分点。而2013年5月以来，随着国际资本外逃进一步加剧，印度金融市场波动失序风险明显加大。

　　结构失衡

　　长期来看，印度经济则面临着结构失衡的风险。一是财政失衡。根据IMF的数据，2008-2012年，印度的财政赤字率分别为8.56%、10.07%、8.72%、8.44%和8.31%,而在2005-2007年，印度财政赤字率仅为7.47%、6.42%和4.82%。

　　二是外债结构失衡。根据IMF的数据，2012年印度负债率为66.84%，略高于60%的国际警戒线。虽然整体负债率不高，但值得注意的是，2012年，印度外债率（外债/GDP比率）为21.15%，较2010年的阶段性低点上升了3.63个百分点；2012年，印度短期外债占全部外债的比例高达24.81%，2008-2012年这一指标的平均值则为21.61%，远高于1990年以来10.72%的历史均值。大幅升高的短期外债比率意味着，如果出现某种突发性事件，引致集中性的短期外债偿付，那么，印度可能会碰到难以应对的流动性危机。

　　三是贸易失衡。随着经济发展，印度经济的外向性也不断提升。2013年一季度，印度进出口总量的GDP占比为53.66%，较本世纪初提升了27.46个百分点。尽管2011年下半年以来印度卢比对美元一直处于连续贬值的状态，但印度贸易逆差却不降反升，2012年第四季度，印度经常项目赤字率为5.35%，创1998年以来最高纪录，2013年第一季度，印度经常项目赤字率依旧高达5.07%。汇率贬值却伴随着经常项目赤字率的高企，这意味着印度贸易失衡很难通过汇率渠道得以改善。

　　四是人口结构失衡。印度是人口大国，丰富的人力资源为经济发展提供了长期动力。但伴随着经济社会的发展和居民平均寿命的上升，印度人口结构渐趋老龄化。1980年，印度65岁以上人口占总人口比重为3.56%，2011年，这一比例上升至4.99%。人口结构老龄化导致促进印度经济发展的人口红利渐趋缩小。

　　五是电子信息产业发展失衡。电子信息产业的蓬勃发展是支撑印度经济崛起的重要力量。2000-2012年，印度电子信息产业实现了22.09%的年均产值增长，产值年均增速比同期经济增长率高15.06个百分点；2000年，印度电子信息产业产值的GDP占比为2.72%，2012年上升至12%。但是，相对落后的基础设施建设限制了印度电子信息产业的可持续发展。