次贷危机扩展新领域 美国一县政府宣布破产

21世纪经济报道9月2日报道雄伟的阿巴拉契亚山脉，绵延在阿拉巴马州巨大的平原上。在橡树山脚下，两条铁路交汇，将勃勃的生机带进了这个州最大的城市——伯明翰城。四季分明，景色优美的国家级山地公园，环绕在城市周边，带给伯明翰市民们丰富多彩的户外活动选择。

不过，伯明翰人最近的幸福生活被打破了——县治就在本城的杰佛逊县政府(JEFFERSON COUNTY)，颇有些黑色幽默地宣布——杰佛逊县政府破产了。

上个月，杰佛逊县政府宣布，由于本县公共基础建设开支浩大，而且多名官员卷入贪污传闻，造成县府财政上积弊深重，总计财政负债高达32亿美元。由于杰佛逊县府短期之内无法看到可以解决的希望，因此已经向阿拉巴马州州政府提交了破产申请。

“这就是美国的民主政治制度在财政制度上的一种安排。美国的城市及县级政府，其实是以各州政府为核心的政治管理体制下，高度自治的自我管理实体。虽然比较少见，但是他们确实可以宣布破产。”

8月26日晚，伊 利诺斯州州立学城市规划与公共事务系的Michael A. Pagano教授在接受采访时这样说。

“次贷所带来的多种宏观经济问题，如果使美国经济进一步恶化的话，将开始对美国城市和县一级的政府财政预算产生更进一步影响。从这一点上来说，次贷给美国经济带来的影响，有可能进一步的深化。”Pagano教授说。

缩水的收入

在次贷带来的经济低迷面前，首先是不少的城市财政，出现了“收入”的问题。

据Pagano教授介绍，大体上，州一级政府上的主要税收收益来自“三大税基”:“销售税”、“个人所得税”和“公司所得税”。而城市与县级政府，主要的财政收入的大头，则是与房屋价格直接相关的“物业税”(PROPERTY TAX)。也就是说，大体上，城市政府与县级政府的主要税收，与本地房产价格紧密相关。

“次贷对美国城市级经济体的最大影响，就是物业税大幅下降。“Pagano教授说。

Pagano指出，次贷风波先是影响到区域内的房屋价格，然后逐渐波及到主要房屋贷款和金融机构，再通过金融机构和银行体系，进一步加剧美国经济衰退。经济衰退与消费减缓、失业率上升，又会共同推动房地产价格的进一步回落。

对于州政府来说，由于税基由比较稳定的“销售税”和“所得税”组成，对经济的景气度会比较敏感，对房地产市场并不十分依赖。但是对于城市级政府来说，房屋价格所带来的物业税下降，则会直接带来致命性打击。

“当城市政府财政收入下降的时候，他们就会入不敷出。其实杰佛逊县为什么会破产。很大的一个原因就是因为他们的财政收入大幅减少，同时又借债过多。他们支付不了财政支出，只能破产。当然破产在美国是非常少见的情况，以后也不会形成风潮。“Pagano教授说。

“现在有些地方尽管经济情况不错，但是房价也出现下跌，同样对当地的城市财政情况影响很大。因为公司所得税和个人所得税是由州来收取的，当地市政府只能收取物业税。这样他们的日子也同样难过。”Pagano教授说，“举个例子，如果你买了一套100万美元的房子，每年的物业税(分摊到产权拥有时间)是1万美元，如果房价跌了30%，当地政府的财政收入立刻就减少3000美元,更别说那些卖不掉的房产了。房产价格对城市税收的影响有多大，其实是很容易计算的。”长江商学院教授，同时也是美国达顿商学院的教授李伟博士说。

消失的债市

在收入萎缩的同时，美国城市级财政的另一大块资金基石，“市政债券”市场，也出现了分崩离析的迹象。这根主要的城市财政融资“动脉”，一旦被掐断，美国城市经济体，很可能会出现实质上的“肌体坏死”。

以宁静的伯明翰城举例来说，就可以很清晰地看到一个典型美国城市的收入与来源情况。

2008-2012财年的计划中，伯明翰城的主要财政开支项目有城市道路更新，学校、公园改善，公共设施维护，下水道维护等预算支出，总计3.9亿美元。而伯明翰城的财政收入项上，则有各种专项基金，如高速公路收入专项基金、汽车税基金等。但是在收入项上，有一条非常重要的收入则是城市债券(CITY BONDS)，高达1.07亿美元。而这笔钱，并非是伯明翰城的自有收入，而是在公开资本市场发行的市政债券。简单计算，约占到伯明翰城市预算的25%略多一点。

“在举债的权力上，联邦政府因为有联邦宪法的授权，所以举债空间非常大。也就是美国的长期联邦债券。但是州这一级政府，因为相互之间独立运作，所以州一级的举债空间比较小。在州之下的城市和县级政府，则被广泛的赋予了发债的权利，所以这是一个很有美国特色的设计。”长江商学院教授李伟博士说。

在这种制度下，高度自治的美国的城市和县府，成为美国资本市场上非常活跃的一个群体。据2008年最新数据。美国城市和县级政府所发行的全部债券，已经高达2.6万亿美元。这个体量，约相当于13亿中国人在2006年全年生产GDP总值，可见规模之庞大。

“这个债券市场的规模仅次于美国国债市场，政府担保机构债券以及企业债市场，位于第四。”李伟教授说。

系统性因素

但这一切不能完全归因于次贷，而是与美国的行政体制有关,因而也可能具有系统性风险。

据2008年维基百科的数据，在美国共计有30000个城市级行政区域，以及3141个县级行政区域。

“美国联邦、州和城市这三种政府之间的财政安排，可能是世界上最复杂的。同样是自由经济体的英国和法国，也都没有如此复杂的制度设计。” Pagano教授说。

据Pagano教授介绍，100多年来，在美国式政治管理体制的逐步发展中，逐步形成了一套相当复杂，同时又“高度自治“的一套三级政府财政体系。美国政治制度的基石，以州为最大政治单元，而不是联邦政府。各州均有自己设立的州宪法，不尽相同。在州之下，是以城市和县为单元的管理体系。因为各州宪法赋予的权力不同，差异度也非常大。又因为美国城市和县级政府主要是“自我管理”模式，所以决策自由度也相当大。对于城市经济的研究者来说，并没有一个完全统一的模式。

“与其说美国的城市政府是一个政府，不如说他们更像是一个公司在运营。实际上也有很多确实是依法设定的‘城市公司’。”独立经济学家、玫瑰石公司首席顾问谢国忠，在回答记者的问题时这样说。

在这种情况下，“自我管理”的城市管理委员会们，首先要考虑城市财政的“收入”和“支出”之间的平衡问题。在“收入”和“支出”之间的差额部分，传统上一直有一个庞大的“市政债券”(MUNI BOND)市场可供城市级和县级政府融资。

但是在次贷风波引发的经济低迷情况下，美国的市长们惊讶地发现，这一切，都正在发生变化。这个经济寒冬，可能非常难以度过。

而次贷危机发生前，一切都是那样的美好。

对于30000位市长，3141个美国县长来说，市政债券的这个庞大市场，带给他们的是很多的便利。更像一个强大的城市财政“输血管道”。但凡地方上有什么难办的事情，如造桥、修路、建地铁网络等诸多市政建设，甚至还有土地开发等等，只要市政府有足够的税收，或者是固定收费项目做担保，而且得到州的批准，立刻就可以到这个证券市场上去发行“债券”。美国高达56万亿美元的家庭净资产，充分分散化的投资需求，也给这个2.6万亿的市场带来勃勃的生机。

但是，在次贷危机下，这个市场，现在正面临极大的问题。

“主要的原因是，债券的整个市场，都因为次贷的连锁反应，在一个环节上出现了问题——债券担保公司。”长江商学院的李伟博士称。

李伟指出，之前如MBID, FGIC等债券保险公司，通过自己的声誉进行担保，将CDO等垃圾级债券，提高到AAA等级。通过这种方式，次级贷款中的一次衍生产品，才可以达到很多金融机构的风险等级。

但是这样的做法，现在危害到整个庞大的债市，其中也包括美国城市级政府的“输血管道”——市政债券市场。

“这些保险公司自己的评级最近被MOODY’S等三大评级公司下调到BBB等级。所以市政债券这种被担保的债券的主评级，也立刻被下调到BBB等级。”李伟博士说。

“也就是说，这么多的城市政府很可能会无法在资本市场上继续举债。这将是对美国经济的一个很大的伤害。想想看，如果城市无法进行建设，整个美国的经济会有多糟糕。”李伟博士说。

“而且这是一个向下的循环，因为市政债券的主评级下调到BBB，以往购入这些债券的美国金融机构，立刻要用最新的市值和风险水平来重估这笔资产。所以市政债券的向下评级，又会带来新一轮美国银行业的减记潮，也会对资产市场产生新的冲击。所以这种影响将会是多重和相互的。”

“如果连城市都无法进行基础建设的话，对美国经济的影响将会有非常大的冲击的。”Pagano教授说。

“但是一般来说，城市财政会有一定的储备，财政收入与房价下降会有18月的滞后期。也许他们可以趁这段时间，做好过冬的准备。”Pagano教授说。21世纪经济报道9月2日报道雄伟的阿巴拉契亚山脉，绵延在阿拉巴马州巨大的平原上。在橡树山脚下，两条铁路交汇，将勃勃的生机带进了这个州最大的城市——伯明翰城。四季分明，景色优美的国家级山地公园，环绕在城市周边，带给伯明翰市民们丰富多彩的户外活动选择。

不过，伯明翰人最近的幸福生活被打破了——县治就在本城的杰佛逊县政府(JEFFERSON COUNTY)，颇有些黑色幽默地宣布——杰佛逊县政府破产了。

上个月，杰佛逊县政府宣布，由于本县公共基础建设开支浩大，而且多名官员卷入贪污传闻，造成县府财政上积弊深重，总计财政负债高达32亿美元。由于杰佛逊县府短期之内无法看到可以解决的希望，因此已经向阿拉巴马州州政府提交了破产申请。

“这就是美国的民主政治制度在财政制度上的一种安排。美国的城市及县级政府，其实是以各州政府为核心的政治管理体制下，高度自治的自我管理实体。虽然比较少见，但是他们确实可以宣布破产。”

8月26日晚，伊 利诺斯州州立学城市规划与公共事务系的Michael A. Pagano教授在接受采访时这样说。

“次贷所带来的多种宏观经济问题，如果使美国经济进一步恶化的话，将开始对美国城市和县一级的政府财政预算产生更进一步影响。从这一点上来说，次贷给美国经济带来的影响，有可能进一步的深化。”Pagano教授说。

缩水的收入

在次贷带来的经济低迷面前，首先是不少的城市财政，出现了“收入”的问题。

据Pagano教授介绍，大体上，州一级政府上的主要税收收益来自“三大税基”:“销售税”、“个人所得税”和“公司所得税”。而城市与县级政府，主要的财政收入的大头，则是与房屋价格直接相关的“物业税”(PROPERTY TAX)。也就是说，大体上，城市政府与县级政府的主要税收，与本地房产价格紧密相关。

“次贷对美国城市级经济体的最大影响，就是物业税大幅下降。“Pagano教授说。

Pagano指出，次贷风波先是影响到区域内的房屋价格，然后逐渐波及到主要房屋贷款和金融机构，再通过金融机构和银行体系，进一步加剧美国经济衰退。经济衰退与消费减缓、失业率上升，又会共同推动房地产价格的进一步回落。

对于州政府来说，由于税基由比较稳定的“销售税”和“所得税”组成，对经济的景气度会比较敏感，对房地产市场并不十分依赖。但是对于城市级政府来说，房屋价格所带来的物业税下降，则会直接带来致命性打击。

“当城市政府财政收入下降的时候，他们就会入不敷出。其实杰佛逊县为什么会破产。很大的一个原因就是因为他们的财政收入大幅减少，同时又借债过多。他们支付不了财政支出，只能破产。当然破产在美国是非常少见的情况，以后也不会形成风潮。“Pagano教授说。

“现在有些地方尽管经济情况不错，但是房价也出现下跌，同样对当地的城市财政情况影响很大。因为公司所得税和个人所得税是由州来收取的，当地市政府只能收取物业税。这样他们的日子也同样难过。”Pagano教授说，“举个例子，如果你买了一套100万美元的房子，每年的物业税(分摊到产权拥有时间)是1万美元，如果房价跌了30%，当地政府的财政收入立刻就减少3000美元,更别说那些卖不掉的房产了。房产价格对城市税收的影响有多大，其实是很容易计算的。”长江商学院教授，同时也是美国达顿商学院的教授李伟博士说。

消失的债市

在收入萎缩的同时，美国城市级财政的另一大块资金基石，“市政债券”市场，也出现了分崩离析的迹象。这根主要的城市财政融资“动脉”，一旦被掐断，美国城市经济体，很可能会出现实质上的“肌体坏死”。

以宁静的伯明翰城举例来说，就可以很清晰地看到一个典型美国城市的收入与来源情况。

2008-2012财年的计划中，伯明翰城的主要财政开支项目有城市道路更新，学校、公园改善，公共设施维护，下水道维护等预算支出，总计3.9亿美元。而伯明翰城的财政收入项上，则有各种专项基金，如高速公路收入专项基金、汽车税基金等。但是在收入项上，有一条非常重要的收入则是城市债券(CITY BONDS)，高达1.07亿美元。而这笔钱，并非是伯明翰城的自有收入，而是在公开资本市场发行的市政债券。简单计算，约占到伯明翰城市预算的25%略多一点。

“在举债的权力上，联邦政府因为有联邦宪法的授权，所以举债空间非常大。也就是美国的长期联邦债券。但是州这一级政府，因为相互之间独立运作，所以州一级的举债空间比较小。在州之下的城市和县级政府，则被广泛的赋予了发债的权利，所以这是一个很有美国特色的设计。”长江商学院教授李伟博士说。

在这种制度下，高度自治的美国的城市和县府，成为美国资本市场上非常活跃的一个群体。据2008年最新数据。美国城市和县级政府所发行的全部债券，已经高达2.6万亿美元。这个体量，约相当于13亿中国人在2006年全年生产GDP总值，可见规模之庞大。

“这个债券市场的规模仅次于美国国债市场，政府担保机构债券以及企业债市场，位于第四。”李伟教授说。

系统性因素

但这一切不能完全归因于次贷，而是与美国的行政体制有关,因而也可能具有系统性风险。

据2008年维基百科的数据，在美国共计有30000个城市级行政区域，以及3141个县级行政区域。

“美国联邦、州和城市这三种政府之间的财政安排，可能是世界上最复杂的。同样是自由经济体的英国和法国，也都没有如此复杂的制度设计。” Pagano教授说。

据Pagano教授介绍，100多年来，在美国式政治管理体制的逐步发展中，逐步形成了一套相当复杂，同时又“高度自治“的一套三级政府财政体系。美国政治制度的基石，以州为最大政治单元，而不是联邦政府。各州均有自己设立的州宪法，不尽相同。在州之下，是以城市和县为单元的管理体系。因为各州宪法赋予的权力不同，差异度也非常大。又因为美国城市和县级政府主要是“自我管理”模式，所以决策自由度也相当大。对于城市经济的研究者来说，并没有一个完全统一的模式。

“与其说美国的城市政府是一个政府，不如说他们更像是一个公司在运营。实际上也有很多确实是依法设定的‘城市公司’。”独立经济学家、玫瑰石公司首席顾问谢国忠，在回答记者的问题时这样说。

在这种情况下，“自我管理”的城市管理委员会们，首先要考虑城市财政的“收入”和“支出”之间的平衡问题。在“收入”和“支出”之间的差额部分，传统上一直有一个庞大的“市政债券”(MUNI BOND)市场可供城市级和县级政府融资。

但是在次贷风波引发的经济低迷情况下，美国的市长们惊讶地发现，这一切，都正在发生变化。这个经济寒冬，可能非常难以度过。

而次贷危机发生前，一切都是那样的美好。

对于30000位市长，3141个美国县长来说，市政债券的这个庞大市场，带给他们的是很多的便利。更像一个强大的城市财政“输血管道”。但凡地方上有什么难办的事情，如造桥、修路、建地铁网络等诸多市政建设，甚至还有土地开发等等，只要市政府有足够的税收，或者是固定收费项目做担保，而且得到州的批准，立刻就可以到这个证券市场上去发行“债券”。美国高达56万亿美元的家庭净资产，充分分散化的投资需求，也给这个2.6万亿的市场带来勃勃的生机。

但是，在次贷危机下，这个市场，现在正面临极大的问题。

“主要的原因是，债券的整个市场，都因为次贷的连锁反应，在一个环节上出现了问题——债券担保公司。”长江商学院的李伟博士称。

李伟指出，之前如MBID, FGIC等债券保险公司，通过自己的声誉进行担保，将CDO等垃圾级债券，提高到AAA等级。通过这种方式，次级贷款中的一次衍生产品，才可以达到很多金融机构的风险等级。

但是这样的做法，现在危害到整个庞大的债市，其中也包括美国城市级政府的“输血管道”——市政债券市场。

“这些保险公司自己的评级最近被MOODY’S等三大评级公司下调到BBB等级。所以市政债券这种被担保的债券的主评级，也立刻被下调到BBB等级。”李伟博士说。

“也就是说，这么多的城市政府很可能会无法在资本市场上继续举债。这将是对美国经济的一个很大的伤害。想想看，如果城市无法进行建设，整个美国的经济会有多糟糕。”李伟博士说。

“而且这是一个向下的循环，因为市政债券的主评级下调到BBB，以往购入这些债券的美国金融机构，立刻要用最新的市值和风险水平来重估这笔资产。所以市政债券的向下评级，又会带来新一轮美国银行业的减记潮，也会对资产市场产生新的冲击。所以这种影响将会是多重和相互的。”

“如果连城市都无法进行基础建设的话，对美国经济的影响将会有非常大的冲击的。”Pagano教授说。

“但是一般来说，城市财政会有一定的储备，财政收入与房价下降会有18月的滞后期。也许他们可以趁这段时间，做好过冬的准备。”Pagano教授说。