转贴：曹仁超投资者笔记:未来风险愈来愈大0601

5月31日，周日。5月份美国消费信心为去年9月以来最高，见68.7（4月34.9），首次重返50点之上，因大部分人认为最恶劣日子已过去。真是这样吗？小心回光反照。英国5月份消费信心一年内最高，未受H1N1影响。不过，日本CPI在4月份出现第二个月下跌，估计一直下跌至2010年3月，因需求下降。日本经济重陷通缩，主因是企业纯利下降，员工面临减薪；日本银行估计，2008／09年核心通胀率为负1.5％，2009／10年为负1％。
汇丰银行认为，通缩是现在全球经济的最大威胁，因工资下跌引发价格回落，加上今年油价较去年平均便宜50％。油价去年12月见32美元后，至今已上升100％，主因是美元弱势。5月8日美汇指数跌穿200天线83水平，引发这次Tangible & Intangible资产上升潮。
港股相对便宜令反弹较容易
不少人相信衰退已结束、经济繁荣期再临，但愿如此。亦有人相信去年11月起新兴市场可以同美国分道扬镖（decouple），可以吗？虽然1990年到2007年日经平均指数曾经同全球股市分道扬镳。美国人储蓄率已由2007年的负数到去年占GDP 4%，估计今年升至GDP 6％。在这样的环境下，新兴市场表现会如何？
金价去年3月17日见1023美元，并在今年2月24日见989.75美元后形成双顶，回落到4月20日870美元，七星期内回落12%，然后在5月29日见980美元。如能升穿此阻力位可见1150美元，反之是咁先。
3月9日开始的恒指大反弹较估计中好强，理由是港股相较其他地区股市便宜。估计今年本港上市企业纯利只会减少5％（不计物业重估），加上联汇因素令热钱流入，扩大了港股升幅（但若日后流出又可扩大港股跌幅）。中国刺激经济方案亦帮了一把，令不少股份在短短三个月内升幅超过100％，证明了在熊市中获利一倍的机会十分多，在牛市反而不易赚大钱。不过，恒指P/E已渐渐接近平均水平（十五倍），不似3月9日当时P/E低于十倍，在APAC地区港股仍算便宜。在恒指18000点以上入市，未来风险愈来愈大。
标普五百指数由2007年10月高峰到今年3月9日下跌58%，至今回升24%，是1993年以来最短时间内最大升幅。1993年是牛市的开始，2009年3月9日至今只是熊市反弹，因为2007年10月股市相对1929年9月更加偏高，后者下跌90%，而前者只回落58%。这次反弹市出现，是建基于美国银行系统证明仍安全及经济停止下滑，而短期利率接近零、长期利率上升，为银行提供赚取息差利润的好环境。1997年7月1日香港主权回归日，如阁下投资股票、房地产、黄金及定期存款，结果分别怎么样？以恒生指数计至今上升超过10％，房地产除豪宅外亏损30％，金价上升190%，存款（平均5厘计）上升79.5％。过去十二年这场龟兔竞走中，赢家是黄金，第二是定期存款，股市接近打和，物业买家则是大输家。证明由1997年7月起，股票同物业只可作trading之用，已失去投资价值！
经济展望：2009年第二季起中国经济进入稳定期，美国及欧洲便不知道。油价仍有上升空间，只是未来升幅已经有限；金属价格进入整固期；农产品方面仍有升值空间。5月份股市买盘主力来自淡友冚仓盘（short covering），主因是4月猪流感期间不少人空了仓，完成冚仓后顺势推高Ｄ；但VIX指数已重返去年8月水平，6月宜小心。值得注意的是，十年期债券息率与二年期债券息率差是2003年以来最大，达2.63厘（2003年是2.74厘）。为什么有钱人宁可收0.25厘息，都不肯买3.75厘的十年期债券？主要是担心「第二波」就快出现，例如6月份通用汽车破产需政府注资500亿美元去交换70％股权……。在政府疯狂注资挽救大企业环境下，美债可能有排跌。
2008至09年过去十二个月，中国只购入美国新发行国债的六分之一，较两年前为少；今年4月开始购买量进一步下跌。今年1月起中国政府动用不少资金购入原材料，令原材料价格在过去一段日子飞升。今后中国政府会怎样做？5月份起中国政府已不再吸纳铜，令铜价自4月14日起牛皮。

油价见75美元亦没什么大不了
美元在3月4日起转弱，渐渐接近去年12月17日低点，即1.44美元兑1欧元；上述是3月4日起原材料涨价的另一理由，不过升市已近尾声。中国现在持有的美元资产超过1.2万亿美元，已超过日本。去年6月底到今年2月只增加美国国债2100亿美元，其中更以短期国债为主。今年4月28日美国国会众议院拨款委员会主席马克．柯克在出席美国华人组织「百人会」时说，看来中国已静悄悄而又不失礼地收回发给美国的「信用卡」矣！估计今年美国财赤1.75万亿美元，超过GDP 12%，因主体经济陷入衰退。美国财政部今年必须发行最少2万亿美元国债，这个规模是前所未有（2003至07年平均每年发行5647亿美元）。即使美国人储蓄率由去年1.8%上升到今年8%，亦只能吸收6600亿美元国债。一旦中国不支持，美国长债息率必升！上述是今年下半年美国经济的最大风险。

今年商品价格上升不少，令资源股升完可以再升。石油在5月份出现自1999年以来最大单月升幅，白银出现1987年以来最大单月上升，白糖亦升至十个月内高价，还有大豆、可口等；连波罗的海干货轮指数5月亦上升96％，不少人认为通胀重临（一般人所指的通胀是CPI指数，例如麦当劳汉堡包，1959年在美国卖57美仙，今天4.29美元，上升653％或每年上升13％；如未来五十年每年仍上升13％，2059年汉堡包应该卖32美元一个！）。CPI上升除了原材料（商品价格）上升外，好大程度受消费者购买力影响。过去五十年麦当劳汉堡包涨价，不代表未来五十年可以同样速度上扬，因美国人收入近年已停止上升；过去五个月商品价格上升，未必会令未来通胀率上升。以油价为例，由去年8月的147美元回落到同年年底33美元，今年油价上升只是一次反弹，即使回升到75美元一桶亦没什么大不了。何况3月至5月商品价格上升动力来自美元弱势，美元弱势令十年期债券息率由2厘升至3.75厘，令三十年固定贷款利率跳上5.45厘（2月份以来最高），不利美国房地产前景。大摩认为，年底前美汇将再回落10％，如上述预测正确，意味商品价格将再升，美债则进一步受压，可能引发另一场金融风暴。去年美国在负利率环境下，CPI 升幅亦只有2.8％，因为去年GDP跌5.7％（今年首季跌6.3％），估计今年第三季美国CPI只能较第二季升3.5％。油价一旦高出75美元，将连OPEC亦没有能力再令油价上升，因为今年石油消耗量正在减少而非增加。
5月份道指升4.1％（过去三个月共升20.4％，是1998年11月以来表现最好的三个月），由3月9日起计则上升29.8％，为2007年10月以来最大升幅。
至于恒指能否挑战最大阻力区，即去年3月18日的20572点及8月21日的20350点？恒指在去年9月跌穿20350点（三次到底而破），引发大抛售，而这次反弹市的最大阻力区就在这个水平【图】。
1960年代美国经济由战后一直保持繁荣。经济学家在问：Is the business cycle obsolete? 随之而来是十六年滞胀，其中又以1974年及82年最惨烈，两者都因石油危机而产生。1980年代随住经济环球化出现，OECD国家制造业外移，新兴工业国内的工厂互相竞争订单，结果令工业产品无法涨价，OECD国家境内服务业员工收入则大升，因而引发消费热潮，吸纳新兴国家出口产品，直到原材料不胜负荷，引发2008年石油危机（油价曾见147美元一桶）。今天不少人却相信2007年10月开始的CDO危机可以在今年3月结束，真是这样吗？

今次衰退一如1990年代日本
日本自1990年起大部分日子都是衰退。日本经济由1953至81年迅速由农业走向工业，1980年代开始GDP进入低增长期：日圆升值、楼价上升、日经平均指数大升，令日本进入泡沫经济。1990年日经平均指数总市值超过当年美股（美国人口是日本的两倍，GDP亦是日本两倍）；边个相信东京皇室所拥有的土地市值竟超过整个加州？1990年日经平均指数P/E七十倍，十九年后日本是点？泡沫爆破之后，日本银行减息至零，政府提供大量刺激经济方案，却令日本政府由1991年财政盈余高达GDP 2.9％到今天年年财赤，政府负超过GDP 160％。
石油危机2008年8月出现，2008年美国经济情况却较1990年代日本更差，但人们却认为美国不会是另一个日本。战后美国经济繁荣建基于「需求推动」（demand-side economic），政府不断刺激消费需求推动经济增长，因此引发通胀。1980年代开始改为「供应推动」（supply-side economic），即不断增加供应量去刺激需求，推动经济增长。到了2007年，美国经济面对供应过剩的危机，即使将利率降至零，亦只能产生短期消费上升；反之，金融危机却向全球扩散。担心2007年11月起这次衰退一如1990年代日本，是没完没了。5月31日，周日。5月份美国消费信心为去年9月以来最高，见68.7（4月34.9），首次重返50点之上，因大部分人认为最恶劣日子已过去。真是这样吗？小心回光反照。英国5月份消费信心一年内最高，未受H1N1影响。不过，日本CPI在4月份出现第二个月下跌，估计一直下跌至2010年3月，因需求下降。日本经济重陷通缩，主因是企业纯利下降，员工面临减薪；日本银行估计，2008／09年核心通胀率为负1.5％，2009／10年为负1％。
汇丰银行认为，通缩是现在全球经济的最大威胁，因工资下跌引发价格回落，加上今年油价较去年平均便宜50％。油价去年12月见32美元后，至今已上升100％，主因是美元弱势。5月8日美汇指数跌穿200天线83水平，引发这次Tangible & Intangible资产上升潮。
港股相对便宜令反弹较容易
不少人相信衰退已结束、经济繁荣期再临，但愿如此。亦有人相信去年11月起新兴市场可以同美国分道扬镖（decouple），可以吗？虽然1990年到2007年日经平均指数曾经同全球股市分道扬镳。美国人储蓄率已由2007年的负数到去年占GDP 4%，估计今年升至GDP 6％。在这样的环境下，新兴市场表现会如何？
金价去年3月17日见1023美元，并在今年2月24日见989.75美元后形成双顶，回落到4月20日870美元，七星期内回落12%，然后在5月29日见980美元。如能升穿此阻力位可见1150美元，反之是咁先。
3月9日开始的恒指大反弹较估计中好强，理由是港股相较其他地区股市便宜。估计今年本港上市企业纯利只会减少5％（不计物业重估），加上联汇因素令热钱流入，扩大了港股升幅（但若日后流出又可扩大港股跌幅）。中国刺激经济方案亦帮了一把，令不少股份在短短三个月内升幅超过100％，证明了在熊市中获利一倍的机会十分多，在牛市反而不易赚大钱。不过，恒指P/E已渐渐接近平均水平（十五倍），不似3月9日当时P/E低于十倍，在APAC地区港股仍算便宜。在恒指18000点以上入市，未来风险愈来愈大。
标普五百指数由2007年10月高峰到今年3月9日下跌58%，至今回升24%，是1993年以来最短时间内最大升幅。1993年是牛市的开始，2009年3月9日至今只是熊市反弹，因为2007年10月股市相对1929年9月更加偏高，后者下跌90%，而前者只回落58%。这次反弹市出现，是建基于美国银行系统证明仍安全及经济停止下滑，而短期利率接近零、长期利率上升，为银行提供赚取息差利润的好环境。1997年7月1日香港主权回归日，如阁下投资股票、房地产、黄金及定期存款，结果分别怎么样？以恒生指数计至今上升超过10％，房地产除豪宅外亏损30％，金价上升190%，存款（平均5厘计）上升79.5％。过去十二年这场龟兔竞走中，赢家是黄金，第二是定期存款，股市接近打和，物业买家则是大输家。证明由1997年7月起，股票同物业只可作trading之用，已失去投资价值！
经济展望：2009年第二季起中国经济进入稳定期，美国及欧洲便不知道。油价仍有上升空间，只是未来升幅已经有限；金属价格进入整固期；农产品方面仍有升值空间。5月份股市买盘主力来自淡友冚仓盘（short covering），主因是4月猪流感期间不少人空了仓，完成冚仓后顺势推高Ｄ；但VIX指数已重返去年8月水平，6月宜小心。值得注意的是，十年期债券息率与二年期债券息率差是2003年以来最大，达2.63厘（2003年是2.74厘）。为什么有钱人宁可收0.25厘息，都不肯买3.75厘的十年期债券？主要是担心「第二波」就快出现，例如6月份通用汽车破产需政府注资500亿美元去交换70％股权……。在政府疯狂注资挽救大企业环境下，美债可能有排跌。
2008至09年过去十二个月，中国只购入美国新发行国债的六分之一，较两年前为少；今年4月开始购买量进一步下跌。今年1月起中国政府动用不少资金购入原材料，令原材料价格在过去一段日子飞升。今后中国政府会怎样做？5月份起中国政府已不再吸纳铜，令铜价自4月14日起牛皮。

油价见75美元亦没什么大不了
美元在3月4日起转弱，渐渐接近去年12月17日低点，即1.44美元兑1欧元；上述是3月4日起原材料涨价的另一理由，不过升市已近尾声。中国现在持有的美元资产超过1.2万亿美元，已超过日本。去年6月底到今年2月只增加美国国债2100亿美元，其中更以短期国债为主。今年4月28日美国国会众议院拨款委员会主席马克．柯克在出席美国华人组织「百人会」时说，看来中国已静悄悄而又不失礼地收回发给美国的「信用卡」矣！估计今年美国财赤1.75万亿美元，超过GDP 12%，因主体经济陷入衰退。美国财政部今年必须发行最少2万亿美元国债，这个规模是前所未有（2003至07年平均每年发行5647亿美元）。即使美国人储蓄率由去年1.8%上升到今年8%，亦只能吸收6600亿美元国债。一旦中国不支持，美国长债息率必升！上述是今年下半年美国经济的最大风险。

今年商品价格上升不少，令资源股升完可以再升。石油在5月份出现自1999年以来最大单月升幅，白银出现1987年以来最大单月上升，白糖亦升至十个月内高价，还有大豆、可口等；连波罗的海干货轮指数5月亦上升96％，不少人认为通胀重临（一般人所指的通胀是CPI指数，例如麦当劳汉堡包，1959年在美国卖57美仙，今天4.29美元，上升653％或每年上升13％；如未来五十年每年仍上升13％，2059年汉堡包应该卖32美元一个！）。CPI上升除了原材料（商品价格）上升外，好大程度受消费者购买力影响。过去五十年麦当劳汉堡包涨价，不代表未来五十年可以同样速度上扬，因美国人收入近年已停止上升；过去五个月商品价格上升，未必会令未来通胀率上升。以油价为例，由去年8月的147美元回落到同年年底33美元，今年油价上升只是一次反弹，即使回升到75美元一桶亦没什么大不了。何况3月至5月商品价格上升动力来自美元弱势，美元弱势令十年期债券息率由2厘升至3.75厘，令三十年固定贷款利率跳上5.45厘（2月份以来最高），不利美国房地产前景。大摩认为，年底前美汇将再回落10％，如上述预测正确，意味商品价格将再升，美债则进一步受压，可能引发另一场金融风暴。去年美国在负利率环境下，CPI 升幅亦只有2.8％，因为去年GDP跌5.7％（今年首季跌6.3％），估计今年第三季美国CPI只能较第二季升3.5％。油价一旦高出75美元，将连OPEC亦没有能力再令油价上升，因为今年石油消耗量正在减少而非增加。
5月份道指升4.1％（过去三个月共升20.4％，是1998年11月以来表现最好的三个月），由3月9日起计则上升29.8％，为2007年10月以来最大升幅。
至于恒指能否挑战最大阻力区，即去年3月18日的20572点及8月21日的20350点？恒指在去年9月跌穿20350点（三次到底而破），引发大抛售，而这次反弹市的最大阻力区就在这个水平【图】。
1960年代美国经济由战后一直保持繁荣。经济学家在问：Is the business cycle obsolete? 随之而来是十六年滞胀，其中又以1974年及82年最惨烈，两者都因石油危机而产生。1980年代随住经济环球化出现，OECD国家制造业外移，新兴工业国内的工厂互相竞争订单，结果令工业产品无法涨价，OECD国家境内服务业员工收入则大升，因而引发消费热潮，吸纳新兴国家出口产品，直到原材料不胜负荷，引发2008年石油危机（油价曾见147美元一桶）。今天不少人却相信2007年10月开始的CDO危机可以在今年3月结束，真是这样吗？

今次衰退一如1990年代日本
日本自1990年起大部分日子都是衰退。日本经济由1953至81年迅速由农业走向工业，1980年代开始GDP进入低增长期：日圆升值、楼价上升、日经平均指数大升，令日本进入泡沫经济。1990年日经平均指数总市值超过当年美股（美国人口是日本的两倍，GDP亦是日本两倍）；边个相信东京皇室所拥有的土地市值竟超过整个加州？1990年日经平均指数P/E七十倍，十九年后日本是点？泡沫爆破之后，日本银行减息至零，政府提供大量刺激经济方案，却令日本政府由1991年财政盈余高达GDP 2.9％到今天年年财赤，政府负超过GDP 160％。
石油危机2008年8月出现，2008年美国经济情况却较1990年代日本更差，但人们却认为美国不会是另一个日本。战后美国经济繁荣建基于「需求推动」（demand-side economic），政府不断刺激消费需求推动经济增长，因此引发通胀。1980年代开始改为「供应推动」（supply-side economic），即不断增加供应量去刺激需求，推动经济增长。到了2007年，美国经济面对供应过剩的危机，即使将利率降至零，亦只能产生短期消费上升；反之，金融危机却向全球扩散。担心2007年11月起这次衰退一如1990年代日本，是没完没了。